原油、黄金与外汇市场间的信息溢出效应研究——基于VAR-GARCH(1,1)模型

国际观察　中国市场２０１５年第２５期（总第８４０期）　原油　黄金与　ｆＥ市场间的信息　溢出效应研究　基于ＶＡＲ—ＧＡＲＣＨ（１．１）模型　刘玲，张清朵，徐兰兰　６１００５９）　（成都理工大学　商学院，成都［摘要］石油和黄金是宏观经济的重要指标，期货市场具有价格发现功能。本文以国际原油期货市场、国内黄金　期货市场和关元兑人民币外汇市场为研究对象，通过ＶＡＲ模型估计结果分析了三个市场间价格溢出效应．通过ＧＡＲＣＨ　（１，１）模型刻画了三个市场的波动率，最后通过格兰杰因果关系检验了三个市场间的波动溢出效应。　［关键词】原油市场；黄金市场；外汇市场；溢出效应　［ＤＯＩ］１０．１３９３９／ｊ．ｃｎｋｉ．ｚｇｓｃ．２０１５．２５．０５８　石油作为最基础的能源和化工原料，对世界经济的发　展有着举足轻重的作用，黄金脱离了“金本位”束缚，　其金融属性日益显现，随着国际原油市场和黄金市场的建　立与发展，二者的联动关系逐渐成为国内外学者和广大投　其中，Ｏｄ。＞１０，Ｏ／１＞０，条件方差８　Ｉ＞０；且ＯｔＩ＋　１＜　１，才能保证条件方差有限。　２　原油、黄金Ｓｎ／￣ｂｆＥ市场的信息溢出效应研究　２．１数据选取与处理　本文采用美国西得克萨斯轻质原油（ｗＴＩ）期货日交　易收盘价格作为国际原油市场的代表，序列名称为ＷＴＩ；　以上海黄金期货连续交易日收盘价作为国内黄金市场的代　表，序列名称为ＡＵＯ；以美元兑人民币汇率中间价（直　接标价法）作为外汇市场的代表，序列名称为ＵＲ。样本　区间为２００９年１月１日一２Ｏｌ４年１１月２８日，剔除不相　资者共同关注的焦点。关于石油市场、黄金市场和外汇市　场间相关性的研究较多，Ｐａｒｅｓｈ　Ｋｕｍａｒ　Ｎａｒａｙａｎ等（２０１０）　研究了黄金和原油期货市场的长期均衡关系，得出两个市　场存在协整关系。龚玉婷（２０１３）通过向量自回归及多　元广义自回归条件异方差模型，研究了次贷危机在黄金、　原油和外汇市场间的传导机制和波动溢出效应，结果表明　危机是由美元和黄金市场向原油市场传染的。任立民　（２０１１）对上海黄金市场与外币兑人民币汇率的实证研究　得出美元兑人民币汇率和中国黄金不存在溢出效应，欧元　兑人民币汇率对黄金存在负向溢出效应。借鉴前人的研　匹配的交易日后，获得样本数为１１８３，数据来源于新浪　财经网和Ｗｉｎｄ资讯金融数据库。　２．２数据的描述性统计和平稳性检验　为保证序列的平稳性和正态性，本文取各序列的对数　究，本文通过ＶＡＲ—ＧＡＲＣＨ（１，１）模型和格兰杰因果　关系检验对国际原油市场，国内黄金市场和美元兑人民币　外汇市场间的信息溢出效应进行了实证研究。　收益率并乘以１００，即Ｒ　＝（ＩｎＰ　一ＩｎＰ　）Ｘ　１００，（ｉ＝１，　２，３）。Ｐ　，Ｐ　分别表示原油、黄金和外汇在ｔ和ｔ一１时刻的　价格。因此：　Ｒ　＝（１ｎＰ　”．　一１　模型选择和研究方法　Ｅｎｇｌｅ（１９８２）提出的自回归条件异方差模型　（ＡＲＣＨ）能较好地刻画金融市场的波动性。ＡＲＣＨ模型　可以描述为：　Ｙ　＝　＋ｓ　，　～Ｎ（０，６　）　ｌｎＰ　”　．１）Ｘ　１００　∞＝（１ｎＰ　．　一ｌｎＰｄ㈨．ｃ＿１）Ｘ　１００　Ｒ　Ⅳ＝（１ｎＰＲｕ　一ｌｎＰ月ｕ１）Ｘ　１００　对三市进行描述性统计可知，＝＝市收益率接近等于零，　外汇市场收益率的标准差最小，波动最平缓，国内黄金市　（１）　ｌ＋。・‘＋　６　＝Ｏ／０＋ＯＬｌ　。　场次之，国际原油市场收益率的波动最剧烈。国际原油市　场、国内黄金市场和外汇市场的偏度分别为０．０２６８０３、　一Ｂｏｌｌｅｒｓｌｅｖ（１９８６）将ＡＲＣＨ模型扩展到广义自回归条　件异方差模型（ＧＡＲＣＨ），比ＡＲＣＨ模型更为简洁且更易　识别估计。在金融领域中形式简单的ＧＡＲＣＨ（１，１）得　到广泛的应用。该模型具有其他复杂模型的主要特征，且　拟合效果较好。其基本形式为：　艿　＝ＯＬ０＋Ｏ／ｌ８　ｌ＋ＪＢｌ　一ｌ　０．５５８３３５、一０．２２３１５８，均小于０，左偏，峰度分别为　５．３５４７０９、７．２９０６０６、７．６７６５０７，均大于３，呈现尖峰厚尾　特征。ＪＢ统计量均显著，ｉ市收益率波动服从非正态分　布。本文采用ＡＤＦ检验三市收益率序列为平稳序列，符合　ＧＡＲＣＨ时序分析对变量序列稳态性的要求。　２０１５．６　刘玲，等：原油、黄金与外汇市场间的信息溢出效应研究　国际观察　３实证结果及分析　３．１　ＶＡＲ模型估计结果　运用赤池信息准则（ＡＩＣ）信息准则和施瓦茨（Ｓｃ）　准则选择最优滞后阶数为１阶。单位根检测ＶＡＲ模型的　根都散落在单位圆之内，可知模型是平稳的。因此，本文　运用ＶＡＲ模型估计结果来看三个市场间的均值溢出效应，　见下表。　ＶＡＲ模型结果　注：　，…表示在１０％和１％显著性水平下拒绝原假设。　国际原油市场和国内黄金市场存在价格变化的相互作　用，具有价格信息传导的双向溢出效应。只存在外汇市场　向国际原油市场的价格信息单向溢出效应。只存在中国黄　金市场向外汇市场的价格信息单向溢出效应。另外，市场　参与主体在对原油期货和黄金期货进行投资时，不仅要考　虑外汇市场当期价格还要考虑外汇市场历史价格变动。　３．２三市场收益率ＧＡＲＣＨ（１，１）模型的建立及其拟合　结果　对黄金市场收益率采用ＧＡＲＣＨ（１，１）模型估计结　果如下：　ＲｗＴＩ＝０．００１８９＋０．０４８５１　Ｘ　ＲＷＴＩ（一９）　ＧＡＲＣＨ＝０．０４７８２＋０．０７５２０×ＲＥＳＩＤ（一１）　２＋　０．８８４９４　Ｘ　ＧＡＲＣＨ（一１）　原油市场收益率ＧＡＲＣＨ（１，１）模型估计结果　如下：　ＲＡｕｏ＝一０．００１５６—０．０２５８８×ＲＡｕｏ（一３）　ＧＡＲＣＨ＝０．０１８８６＋０．０５４０９　Ｘ　ＲＥＳＩＤ（一１　＋　０．９４０６２　Ｘ　ＧＡＲＣＨ（一１）　外汇市场收益率ＧＡＲＣＨ（１，１）模型估计结果　如下：　ＲｕＲ＝一０．００３５８—０．００８１２　Ｘ　ＲｕＲ（一１）＋０．０４７２０×　ＲＩ】Ｈ（一５）　ＧＡＲＣＨ＝０．０００１４＋０．３０７４３　Ｘ　ＲＥＳＩＤ（一１）　２＋　０．７６３３６　Ｘ　ＧＡＲＣＨ（一１）　三市收益率条件方差方程中ＡＲＣＨ项和ＧＡＲＣＨ项都　非常显著，表明三市收益率都具有显著的波动性，ＡＲＣＨ　项和ＧＡＲＣＨ项的系数之和分别为０．９６０１４、０．９９４７１、　１．０７０７９，满足Ｏ／，＋卢。＜１的约束条件，表明ｉ市条件方　差有限，新信息对三市波动的冲击具有很强的持续性。　３．３三市场收益率波动溢出效应　本文对三个市场的收益率的条件方差（波动率）进　行格兰杰因果关系检验，运用赤池信息准则（ＡＩＣ）信息　准则和施瓦茨（ＳＣ）准则选择最优滞后阶数为３，６，８。　结果表明，国内黄金市场和国际原油市场收益率问存在单　向的波动溢出效应，传导方向是从国际原油市场向国内黄　金市场；外汇市场和国内黄金市场收益率间存在单向的波　动溢出效应，传导方向是从外汇市场向国内黄金市场；国　际原油市场和外汇市场收益率间存在单向的波动溢出效　应，传导方向是从国际原油市场向外汇市场。　４结论与建议　本文通过ＶＡＲ—ＧＡＲＣＨ（１，１）模型对国际原油市　场、国内黄金市场和美元兑人民币外汇市场的价格和波动　溢出效应进行了实证研究，获得如下结论。　第一，国际原油市场和国内黄金市场存在双向的价格　溢出效应，国际原油市场仅存在向外汇市场单向的价格溢　出效应，外汇市场仅存在向国内黄金市场单向的价格溢出　效应。国际原油市场向国内黄金市场、外汇市场存在单向　的波动溢出效应，外汇市场向国内黄金市场存在单向的波　动溢出效应。　第二，人民币的升值或贬值直接影响到国内黄金供求　关系的变化，进而黄金价格的变化，影响国内投资者的投　资决策。原油价格与黄金价格具有双向溢出效应，影响投　资者在两个市场间的投资策略。因此把握原油、黄金、外　汇市场问的信息溢出效应，能够帮助市场参与主体更好地　利用套期保值等策略在金融市场上规避风险。　参考文献：　［１］Ｐａｒｅｓｈ　Ｋｕｍａｒ　Ｎａｒａｙａｎ，Ｓｅｅｍａ　Ｎａｒａｙａｎ，Ｘｉｎｗｅｉ　Ｚｈｅｎｇ．Ｇｏｌｄ　ａｎｄ　Ｏｉｌ　Ｆｕｔｕｒｅｓ　Ｍａｒｋｅｔｓ：Ａｒｅ　Ｍａｒｋｅｔｓｅｆｉｆｅｉｅｎｔ？［Ｊ］．Ａｐｐｌｉｅｄ　Ｅｎｅｒｇｙ，　２０１０，８７（１０）：３２９９—３３０３．　［２］袁放建，许燕红，刘德运．黄金市场与石油市场收益率波　动溢出效应研究［Ｊ］．上海金融，２０１１（３）：８３—８５．　［３］傅瑜．近期黄金价格波动的实证研究［Ｊ］．产业经济研　究，２００４（１）：３４—４Ｏ．　［４］龚玉婷．次贷危机在黄金、原油和外汇市场的风险传染和　波动溢出［Ｊ］．经济经纬，２０１３（２）：１５０—１５４．　［５］任立民．中国黄金市场与外汇市场问收益、波动溢出效应　实证分析［Ｊ］．科技和产业，２０１１（８）：８５—８９．　［作者简介］刘玲（１９９１一），女，四川乐山人，硕士研究生。　研究方向：金融与投资。　２０＂１５．６