基于信息不对称的中小企业融资困境机理探析

融资研究ｌ　Ｆｉｎａｎｃｉｎｇ　Ｓｔｕｄｙ　基于信息不对称的中小企业融资困境机理探析　上海商学院　郑莹　中小企业在就业、经济增长、提高生产率、创新、减少贫困等领　域都作出了重大贡献。以中国为例，改革开放３０年来，中小企业对　ＧＤＰ的贡献率高达６０％，对税收的贡献率高达５０％，对城镇居民就　业的贡献率高达７５％。随着世界经济多元化发展，世界各国都开始　法律保护和约束。此外，我国的执法体系也不健全，有法不依现象　严重，特别是企业及个人信息造假的成本过低，从中得到的收益却　很高，加剧了中小企业和外部市场严重的信息不对称。这些都不利　于中小企业发展，造成了融资困境。　关注和重视中小企业的发展。但是与中小企业的巨大贡献形成鲜　明反差的却是其难以获得社会上的资金支持。有关统计数据显示，　截止２０１０年末，中小企业信贷总量仅占金融机构全年的贷款总额　的１５％。加之金融危机爆发后，外部经营环境恶化，绝大多数中小　企业都在资金短缺、人才匮乏、创新不足的重重困境之下，步履维　艰。为此，分析和研究我国中小企业融资困境、内在机理，为政府及　相关机构提供对策建议，促进中小企业健康发展有着深刻的理论　和现实意义。　一、中小企业融资困境　中小企业的发展总是伴随资金的短缺，这一现象并非中国特　有，许多发达国家的中小企业同样也面临资金短缺的问题。要研究　中小企业融资困境根本原因，必须分析不同体制背景下、不同类型　的中小企业融特性。从现有研究来看，当前我国中小企业融资困境　大致可以分为两类：即中小企业自身因素引发的融资困境（需求的　扭曲）和外部环境导致的融资困境（供给的不足）。　第一，自身缺陷引发的融资困境。与大企业相比，中小企业自　身缺陷概括起来主要是：一是低资金利润率。据有关部门１９９７年１　１　月底对６．７万户以中小企业为主的乡镇企业的贷款调查，资产利润　率仅为３．４％，低于一年期银行贷款利润。二是中小企业融资规模　小，单位融资成本高。虽然中小企业资金需求呈现“短、频、快”的特　点，但金融机构在贷款审批和监督环节所花费的成本几乎与大企　业一致，导致单位融资成本较高。三是中小企业信用等级低，抵押　担保物质量不高。中小企业大多处于成长期，缺乏长期规划，倒闭　率高、资产少且变现能力差等因素造成中小企业信用风险高，信用　等级低下，抵押担保物质量不高。四是中小企业治理结构水平低　下。中小企业主与雇员的关系多是血缘、地缘、业缘关系，导致决策　权和经营权高度集中。在这种治理结构下，产权关系模糊，经营管　理效率不高，内部人控制问题严重，财务信息不透明，缺乏必要的　内部控制，容易诱发逆向选择和道德风险。以上这些缺陷，导致了　中小企业难以获得资金支持。　第二，外部环境引发的融资困境。中小企业融资是一种特殊的　理财行为，虽然与大企业相比，有其自身特点，但是同样会受到来　自外部环境的影响。外部环境引发的融资困境主要表现在以下几　个方面：　（１）法律体系不健全引发的融资困境。虽然我国也有一些有关　中小企业的行政条例，如《小型企业租赁条例》、《合伙企业法》、《乡　镇企业法》等，但多数由国务院或各部委制定，立法层级低，缺乏统　一性、系统性和科学性，无法对中小企业内部管理和外部环境作出　（２）经济体制不合理引发的融资困境。一方面，收入分配制度　显失公平，部分垄断企业的收入过高，中小企业的收入较低；再分　配过程中，中小企业税收负担重。此外，目前财政转移支付政策导　向不明显，中小企业虽具有“准公共品”性质，却难以获得财政补　贴。另一方面，金融体制和结构不合理。从体制上看，亚洲金融危机　后，促使金融业防范和化解金融风险意识增强。商业银行纷纷缩减　分支机构和降低信贷授权权限，贷款管理责任到人，这就使得商业　银行更加青睐大企业，而漠视中小企业贷款需求。从金融市场结构　上看，呈现高度垄断格局，大量剩余民间资本难以进人，使国有商　业银行等正规金融机构的服务效率和质量难以提高，这些也引发　了中小企业融资困境。　（３）信用和担保体系不完善引发的融资困境。目前，针对中小　企业和个人的信用评级体系还没有建立，仍沿用对大型企业的评　级体系，金融机构难以分辨企业优劣。再加之缺乏授信主体间的信　用共享机制，导致金融机构等资金供给者的授信成本较高。信用担　保和再担保体系尚处于试点阶段，不能有效地管理、分散和转移中　小企业的信用风险。这些都在一定程度上加重了中小企业融资的　困境。　二、中小企业融资困境理论探源　从现有企业融资理论来看，一类是从资金需求角度展开，典型　代表如：ＭＭ理论、融资顺序理论；而另一类则从资金供给视角出　发，如：资金缺口理论、金融市场结构理论、银行信贷倾向理论、信　贷配给理论等。　ＭＭ理论的研究前提是以有效资本市场为前提的，而能在有效　公开市场融资的一般都是大企业，并不适合对中小企业的融资结　构分析。而基于信息传递理论建立的融资顺序理论，虽然揭示了企　业规模与由于信息不对称产生的交易成本之间的关系，即企业越　小，信息不对称越严重，由此产生的交易成本越大。但是由于其只　能是在特定制度约束下静态地分析中小企业融资问题，似乎也不　能作为研究中小企业融资困境本源的理论依据。　“资本缺口”理论指出，在正式的资本市场上，股票发行有一个　最低资本规模要求，否则存在资金使用不规模，但这个最低要求通　常高于中小企业的最高资本需求。为了解决“资金缺口”问题，美　国、英国、新家坡都在比较成熟的资本市场环境下，建立了专门为　中小企业服务的二板市场、粉单市场，降低其准入门槛，以解决资　金缺口问题。我国在这方面也做出了尝试，如在主板市场以外建立　中小企业板和创业板，但是从目前运行情况来看，只能说是“看上　去很美”，也没能从根本上解决问题。这也说明“资本缺口”理论只　财今通孔‘综合２０１２年第２期（中）瓤　融资研究Ｉ　Ｆｉｎａｎｃｉｎｇ　Ｓｔｕｄｙ　是解释了当前我国中小企业融资困境的一些方面，没有触及中小　给，为了规避由于此产生的危害，只能用信贷配给手段来消除风　企业融资困境的本质。类似的还有金融市场结构理论和银行信贷　倾向理论。　险，从而导致信贷市场供需不平衡长期存在。　综上所述，本文认为，造成我国当前中小企业融资困境的是源　自融资双方严重的信息不对称导致融资市场失灵，再加上自身经　营水平和实力的低下，外部经济、法律环境的不合理、不完善，中小　企业融资困境日益深重。　三、非对称信息下化解我国中小企业融资困境的对策建议　金融市场结构理论解释能较好地解释由于金融市场结构的不　合理造成的中小企业融资困境，如我国的金融市场呈现高度垄断　格局，中小银行实力有限，专为中小企业服务的政策性银行尚未出　现，结构的错位造成中小企业融资困境。银行信贷倾向理论指出　“安全性、流动性、盈利性”决定了银行的经营风格是低风险低收益　的，这与中小企业高风险，低收益的形态不匹配，导致银行对那些　缺乏抵押能力的企业不予提供资金。以上这两个理论解释了外部　针对非对称信息下我国中小企业面临的融资困境，可以采取　以下措施予以化解：　第一，治理融资市场严重的信息不对称情况。通过上述分析认　环境对中小企业融资产生的影响，但也没有触及中小企业融资困　境的本源。　为信息不对称是造成中小企业融资困境的“病灶”。如果不改善中　小企业和资金提供者之间严重的信息不对称现象，那么即便是放　开市场，也不能解决中小企业融资所面临的所有问题。所以，当务　以上理论都只是解释了中小企业融资困境中这样或那样的问　题。但仔细分析不难发现：这些问题不同程度上是源于融资过程中　普遍而客观存在的信息不对称。可以通过以下这个简单的博弈模　型来分析信息不对称对融资双方产生的影响：　假设有两个企业向资金提供者提出融资请求，资金提供者接　受或拒绝依赖于对企业经营好坏等因素的判断。假如资金提供者　准确地知道企业的经营效果良好，会选择接受，反之，不接受。假设　之急治理这种严重的信息不对称情况。从理论上说，治理缔约协议　前的信息不对称需要利用额外的信息供给机制来缩小信息不对称　水平；而减少缔约协议后信息不对称水平则需要利用约束和激励　机制来实现。具体可以从以下几个方面加以改进：一是在企业内部　大力提高中小企业治理水平，通过简章立制，加强内部控制，规范　中小企业财务行为，提高财务信息透明度，使得中小企业愿意向外　不论企业好坏，只要资金提供者接受申请，企业就有１的收益；如果　拒绝（不论企业经营好坏），企业都将损失０．５。但是，资金提供者的　收益依赖于企业质量的好坏：接受好企业的申请，可以得到１的收　益，如果判断失误，接受的是一个经营情况不佳的坏企业，则要损　界传递有关企业经营信息，即加强来自企业内部的信息传递机制；　二是在法律保护的基础上建立中小企业信息共享平台。长期以来，　我国银行和中小企业之间没有建立稳定和长期的关系，再加上企　业信息和商业机密的边界模糊，长期以来缺乏一个权威的、有效的　融资信息共享平台。而建立这样的融资信息共享平台，一来可以大　大减低获取信息的成本，从而降低信息不对称的情况，二来可以减　少企业一次博弈的机会主义。三是完善信用和担保体系。尽快建立　针对不同发展阶段、不同区域以及不同行业的中小企业和个人的　失１；如果拒绝好企业，资金提供者将损失０．５，拒绝不好的企业，没　有损失。那么博弈矩阵如下：　资金提供者　信用评级体系和担保体系。从而客观反映企业的真实情况，帮助金　融机构和投资者分辨企业的好坏，降低信息不对称的程度。四是在　资金提供者　企业外部建立起强而有效的监管体系和惩罚机制来。通过法律的　形式，明确在融资过程中交易双方的权责利。例如，规定中小企业　在融资过程中应对所提供的资料的真实性负责，而银行等机构有　责任保证中小企业的信息不会被恶意泄露；一旦一方违反，应当相　应地承担什么样的后果。通过法律保护资金提供者和中小企业各　方利益，从而减少信息不对称，实现帕累托改进。　第二，大力提高中小企业自身经营水平与盈利能力。中小企业　自身经营水平和盈利能力低下也是使得内部信息传递机制效率低　下的客观原因。而造成中小企业自身经营水平和盈利水平低下的　问题是，由于信息的不对称是客观存在的，不能准确地知道企　业经营的好坏。这时的决策取决于资金提供者在多大程度上相信　企业经营良好（或不好）。那么假设良好的概率为Ｐ，不好的概率为　１－Ｐ，资金提供者接受申请的期望效用为１Ｐ＋（一１）（１－Ｐ）＝２Ｐ一１，拒　绝的效用为一０．５Ｐ。只有当２Ｐ一１＞一０．５Ｐ时，资金提供者才能达到纳　什均衡（１，１），即企业申请，资金提供者接受。　通过以上的博弈分析可见，在信息不对称的情况下，融资行为　最终能否达成，实际上是取决于Ｐ值，也就是资产提供者判断企业　因素既有来自企业自身，也有外部经济体制的原因。企业自身的主　好坏的概率，Ｐ值越高，那么达成融资协议的可能性也就越大。而Ｐ　要的做法包括：一是明确中小企业产权关系，通过产权交易达到资　提高资产质量，实现资产的的保值增值；二是规范　值又取决于企业有关的经营信息，如信用程度、资产状况、抵押物　源的最优配置，质量、担保情况等信息是否能够较好的传递。目前，我国中小企业　在融资过程中，由于自身因素和外部环境使信息传递机制差，融资　双方产生了严重的信息不对称，外部的资金提供者不仅无法正确　判断企业经营好坏，而且进一步诱发了在中小企业融资过程中产　生的逆向选择和道德风险。乔瑟夫．Ｅ．斯蒂格利茨（ＪｏｓｅＰｈ．Ｅ．Ｓｔｉｇｌｉｔｚ）　和安德鲁．威斯（Ａｎｄｒｅｗ．ｗｅｉｓｓ，１９８１）认为：信息不对称以及由此产　中小企业的财务制度，完善财务结构，降低财务风险，从而实现企　业价值的增大；三是建立现代企业制度，提高中小企业的经营效　率，提高企业的盈利能力。另外，国家现有的收入分配体制显失公　平，也是导致中小企业自身素质不高的现实因素。改革现有收入分　配制度，提高中小企业的收益水平，降低其税赋水平，从而增强中　小企业自我积累能力。另外一方面，政府应通过转移支付手段，加　强对中小企业这类“准公共品”的补贴扶持力度，建立专为中小企　生的逆向选择和道德风险使得利率不能完全引导银行的信贷供　袍财佘通孔・综合２０１２年第２期【中）　融资研究Ｉ　Ｆｉｎａｎｃｉｎｇ　Ｓｔｕｄｙ　产业升级视角下劳动密集型中小企业融资问题研究　金陵科技学院黄艳艳　一、劳动密集型中小企业融资现状　（四）商业信用　即利用延迟支付、预收货款等形式获得短期　目前，我国劳动密集型中小企业资金主要来源于自身积累、民　资本的周转。这种融资方式成本较低，但资金量小、周转期短，一旦　间借贷、金融机构贷款以及商业信用等。具体如下：　到期不能支付，则带来信用风险。　（一）自身积累　大多数劳动密集型中小企业集中在家族式企　（五）公开资本市场募集资金　目前国内企业资金主要来源还　业，其资金来源主要依靠生产经营过程中自有资本和留存收益的　是银行贷款等间接融资，通过资本市场发行股票或者债券直接融　积累，即内源性融资。在产业升级的过程中，需要较多的资金投入，　资所占比例不到１０％，虽然有针对中小企业的中小板和创业板，但　大多数劳动密集型中小企业处于价值链低端，获利能力较低，只依　对大多数处于经营效率低、信息不透明、信用水平低的劳动密集型　靠自身经营积累很难满足企业升级发展的需要。　中小企业来说，通过资本市场直接融资的可能性极低。　（二）银行等金融机构贷款融资劳动密集型中小企业由于规　二、劳动密集型中小企业产业升级中的资金需求及解决方案　模小、资金少，产业技术含量低，对国际市场的依赖性强等因素的　对处于价值链低端的劳动密集型中小企业而言，首要任务是　影响，从商业银行等金融机构获得贷款非常困难。　生存，其次是发展。我国的劳动密集型中小企业主要依靠大量使用　由于信息严重不对称，商业银行对中小企业贷款必将导致较　劳动力，ＯＥＭＩ：Ｌ重较大，企业研发设计、销售、服务等环节比较薄　高的管理成本和交易成本。此外，由于中小企业规模小、抗风险能　弱，以利润小的简单加工环节为主，处于价值链的最低端。面对劳　力差，经营风险大，贷款的风险也高。银行从成本——效益原则考　动力成本上升和金融危机带来的国际市场急剧萎缩的压力，劳动　虑，必然会提高对中小企业贷款的门槛，从而使中小企业融资难瓶　密集型中小企业的出路只有一条，进行产业升级，通过提升产品的　颈更加凸显。虽然危机以来大批中小企业的倒闭已经使相关部门　附加值吸收成本上升的压力，增加盈利能力。　关注到中小企业融资难的问题，并对现有的银行等金融机构提出　产业升级，是指在产业链内部，产业由低技术水平、低附加值　针对中小企业信贷的要求，但不可否认，金融机构在选择贷款对象　状态向高新技术、高附加值状态转变的过程，具体包括了在同一产　时，更乐意将资金贷给高技术型中小企业，对劳动密集型中小企业　业内的工艺流程升级、产品升级和功能升级三种方式。工艺流程升　发放的贷款数量极为有限。据统计，对劳动密集型企业而言，银行　级是通过提高劳动生产率的办法降低生产成本，产品升级和功能　贷款占其全部资金来源的比例不到１０％。　升级则通过提高产品的附件值增加企业的盈利水平。　（三）民间资本融资受到全球经济衰退以及我国从紧货币政　（一）工艺流程升级工艺流程升级是指企业利用新的机器设　策的影响，我国的中小企业尤其是劳动密集型中小企业普遍面临　备代替原有的落后生产手段，从而降低生产成本、提高企业获利能　资金周转不灵的局面，由于通过正规渠道融资不畅，民间借贷日益　力的产业升级方式。　盛行。国务院发布的《关于鼓励和引导民间投资健康发展的若干意　从能力积累的角度看，工艺流程升级相对比较容易。在这一过　见》（简称新３６条），鼓励民间资本进入金融服务等领域，让民间融　程中，企业的市场不发生改变，改变的只是企业的生产手段。进行　资有了合法的地位。　工艺流程升级所需的是资金的积累或融资渠道的畅通，企业只需　业服务的政策性银行，从而使中小企业获得来自于国家政府的资　小企业的境况相去甚远。借鉴有关国家的成功经验，建立类似的针　金支持。　对中小企业的资本市场，放宽中小企业资本市场的准入门槛，从而　第三，适度有序地放开和建立有关市场。所谓适度有序地放开　减少“资金缺口”对中小企业融资束缚。最后，建立针对中小企业的　市场是指在改善了严重的信息不对称情况下，根据我国的经济发　产权市场和经理人市场，不仅能帮助中小企业明确产权关系，提高　展水平和市场成熟情况，逐步放开金融市场，建立针对中小企业的　企业治理水平，而且可以利用外部市场机制来减少信息不对称带　资本市场、产权市场和经理人市场。目前，我国的金融市场结构呈　来的逆向选择和道德风险，从而缓解融资困境。　现高度垄断格局，服务于中小企业的中小银行分布不均匀，规模有　限；而大量的民间资本缺乏法规的引导和监督，又难以为中小企业　参考文献：　提供充足的资金。所以，适度有序地放开金融市场，放宽有关利率　［１］胡竹枝：《中国中小企业融资：供求、效率与机制分析》，中　管制，加强对中小银，行的政策支持，允许一部分符合条件的民间资　国经济出版社２００６年版。　本进入市场，从而缓解中小企业融资困境。其次，现有《公司法》规　［本文系２０１０年度上海市教委创新一般项目（编号：１０ＹＳ２１５）　定上市公司的资本总额不得少７：５０００￣－人民币，创业板市场上市　的阶段性研究成果］　公司资本总额不得低７：３０００万人民币，这与我国目前绝大多数中　（编辑向玉章）　财套通巩‘综合２０ｌ２年第２期（中）